今年上半年，我國(guó)紡織服裝專業(yè)市場(chǎng)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，轉(zhuǎn)型升級(jí)步伐加快，尤其是東部地區(qū)的專業(yè)市場(chǎng)，在應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)速度、應(yīng)變能力和抗風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)方面不斷得到增強(qiáng)；在積極化解各種風(fēng)險(xiǎn)矛盾的基礎(chǔ)上，市場(chǎng)運(yùn)行效率不斷提高，市場(chǎng)回暖態(tài)勢(shì)逐步明朗。

核心邏輯

1.我國(guó)優(yōu)勢(shì)明顯：我國(guó)龍頭生產(chǎn)型企業(yè)逐步在研發(fā)、規(guī)模、生產(chǎn)效率上體現(xiàn)出的優(yōu)勢(shì)，全球服裝供應(yīng)鏈向我國(guó)龍頭集中將會(huì)成為較長(zhǎng)期趨勢(shì)。

2.積極布局越南：越南成本優(yōu)勢(shì)明顯，推動(dòng)紡織產(chǎn)業(yè)逐步遷徙。國(guó)內(nèi)環(huán)保政策趨嚴(yán)，制造成本不斷提升，產(chǎn)能清出接近尾聲，龍頭企業(yè)率先布局越南，海外產(chǎn)能持續(xù)快速增長(zhǎng)，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。

3.國(guó)際市場(chǎng)需求：全球消費(fèi)者對(duì)服裝功能性、舒適性要求逐漸提高，且國(guó)際品牌整體增速下降使其開始對(duì)供應(yīng)鏈體系進(jìn)行整合。

4.棉價(jià)長(zhǎng)期溫和上漲：供需結(jié)構(gòu)決定棉價(jià)走勢(shì)，全球棉花供需三足鼎立：印度是棉花第一生產(chǎn)大國(guó)，中國(guó)是棉花第一消費(fèi)大國(guó)，美國(guó)是棉花第一出口大國(guó)，未來(lái)棉價(jià)短期承壓，長(zhǎng)期溫和上漲，棉價(jià)穩(wěn)步上行，龍頭企業(yè)成本壓力向下游傳遞順暢。

5.人民幣貶值增加匯兌收益：人民幣持續(xù)貶值利好出口，外幣資產(chǎn)產(chǎn)生大量匯兌收益。2018年2季度人民幣持續(xù)貶值且有不斷加速的勢(shì)頭，增強(qiáng)了紡織出口競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)外幣資產(chǎn)占比較大的紡織龍頭產(chǎn)生更多匯兌收益。

行業(yè)調(diào)研

機(jī)構(gòu)評(píng)點(diǎn)：申萬(wàn)宏源（2018.08.01）

看好紡織制造龍頭企業(yè)未來(lái)強(qiáng)者恒強(qiáng)，量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)企業(yè)業(yè)績(jī)快速提升。未來(lái)兩年國(guó)內(nèi)外棉花確定性的需求缺口明顯，龍頭業(yè)掌握上游優(yōu)質(zhì)棉花資源，充分享受棉價(jià)上行帶來(lái)的紅利；同時(shí)積極布局海外，產(chǎn)能持續(xù)釋放，推動(dòng)企業(yè)收入大幅上升。紡織龍頭公司估值低，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)。

機(jī)構(gòu)評(píng)點(diǎn)：東吳證券（2018.08.13）

場(chǎng)對(duì)龍頭生產(chǎn)企業(yè)的認(rèn)可，受益的我國(guó)龍頭不斷進(jìn)行海外擴(kuò)張保證生產(chǎn)效率的最優(yōu)化。越南和中美洲由于在地理位置、關(guān)稅優(yōu)惠、地方政策、生產(chǎn)成本上的優(yōu)勢(shì)，成為了我國(guó)龍頭生產(chǎn)型企業(yè)投資的首要選擇。我國(guó)龍頭生產(chǎn)型企業(yè)以及一體化的申洲國(guó)際，均在以越南為首的東南亞地區(qū)擴(kuò)張，以持續(xù)保持競(jìng)爭(zhēng)力。全面看好我國(guó)龍頭生產(chǎn)型企業(yè)，集中化趨勢(shì)下具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。

個(gè)股調(diào)研

森馬服飾：

機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)：東莞證券（謹(jǐn)慎推薦）、長(zhǎng)城證券（推薦）、招商證券（強(qiáng)烈推薦）、東方證券（買入）、申萬(wàn)宏源（買入）、華金證券（買入）、東吳證券（買入）、國(guó)信證券（買入）、西南證券（買入）、中信建投（買入）、光大證券（買入）、天風(fēng)證券（買入）、國(guó)泰君安（增持）、中泰證券（增持）、上海證券（增持）

公司2018年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.32億元，同比增長(zhǎng)24.80%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司凈利潤(rùn)6.67億元，同比增長(zhǎng)25.00%，實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)6.17億元，同比增長(zhǎng)25.72%。

線上：新品發(fā)力淡季不淡，迎接H2旺季上調(diào)收入預(yù)期。我們預(yù)計(jì)18H1GMV約+50%，公告收入16.43億元（+32%），占比近30%，凈利潤(rùn)約6400萬(wàn)元（+124%），凈利率約3.9%。GMV和收入高增長(zhǎng)持續(xù)，線上休閑裝（女裝）發(fā)力及嬰童擴(kuò)張保證公司在Q2淡季中維持較高增長(zhǎng)，基于規(guī)模龍頭效應(yīng)、新品類/產(chǎn)品發(fā)力及H2旺季，上調(diào)線上收入增速預(yù)期，預(yù)計(jì)18全年收入+40%（原預(yù)計(jì)+30%）。

線下：休閑逆市拓店超預(yù)期，童裝加速集中度提升。粗略測(cè)算同店增長(zhǎng)5%-10%；總面積增加7.9%，單店面積221.55平米基本持平，證明新增店鋪業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)與原有結(jié)構(gòu)基本相同。H1休閑裝拓店數(shù)量超預(yù)期，實(shí)現(xiàn)逆市較快增長(zhǎng)。目前公司的童裝巴拉巴拉占據(jù)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位，其童裝營(yíng)收占比過(guò)半。且牽手TheChildren’sPlace擬并購(gòu)Kidiliz集團(tuán)推動(dòng)童裝業(yè)務(wù)發(fā)展，其品牌的定位以及市場(chǎng)與公司現(xiàn)有的童裝品牌具有明確的互補(bǔ)性，如將其童裝品牌引進(jìn)中國(guó)市場(chǎng)有助于豐富公司童裝產(chǎn)品線，促進(jìn)公司業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。

公司在休閑服飾業(yè)務(wù)上持續(xù)推進(jìn)渠道升級(jí)，店鋪效率逐步提升，在童裝業(yè)務(wù)上積極對(duì)外尋找投資及合作，促進(jìn)其童裝產(chǎn)品線，未來(lái)有望帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司18、19、20年EPS為0.57、0.69和0.80元，PE分別為20.60倍、16.98倍和14.67倍，未來(lái)六個(gè)月，給予“增持”評(píng)級(jí)。

安正時(shí)尚：

機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)：東莞證券（推薦）、長(zhǎng)城證券（強(qiáng)烈推薦）、光大證券（買入）、天風(fēng)證券（買入）、華金證券（買入）、中信建投（買入）、招商證券（增持）、東方證券（增持）、國(guó)信證券（增持）、國(guó)泰君安（增持）、申萬(wàn)宏源（增持）

公司發(fā)布2018年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.5億元，較上年同期增加20.33%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.62億元，較上年同期增加25.56%。

主品牌持續(xù)發(fā)力，新興品牌布局穩(wěn)步推進(jìn)。上半年凈開店35家，主品牌恢復(fù)快增長(zhǎng)：公司上半年?duì)I業(yè)收入保持較快增速，同比增長(zhǎng)20.33%，毛利率下降1.06pct至68.32%。收入增長(zhǎng)主要來(lái)自于外延開店貢獻(xiàn)以及同店銷售增長(zhǎng)、電商增長(zhǎng)貢獻(xiàn)。截至2018年6月末，公司“玖姿”、“摩薩克”、“尹默”、“安正”和“斐娜晨”五大品牌的終端門店數(shù)量952家。

內(nèi)生外延有望并舉，加速打造多品牌時(shí)尚集團(tuán)。公司作為多品牌協(xié)同發(fā)展的時(shí)尚服飾集團(tuán)，主品牌在同店+新開店推動(dòng)下維持高增長(zhǎng)，新興品牌有望步入業(yè)績(jī)釋放期，多品牌迭代發(fā)展助力公司步入長(zhǎng)期高成長(zhǎng)通道。全年來(lái)看，隨著渠道調(diào)整到位，下半年公司開店進(jìn)度有望加快，推動(dòng)全年實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的目標(biāo)，且未來(lái)不排除通過(guò)外延方式進(jìn)一步豐富公司品牌矩陣。

公司持續(xù)推進(jìn)高品質(zhì)的中國(guó)時(shí)尚產(chǎn)業(yè)集團(tuán)戰(zhàn)略，品牌發(fā)展梯度明晰覆蓋，渠道質(zhì)量?jī)?yōu)良，內(nèi)生增長(zhǎng)強(qiáng)勁，基于長(zhǎng)期發(fā)展加大品牌推廣力度，品牌投入主要在上半年進(jìn)行，預(yù)計(jì)下半年開店加速，迎來(lái)收獲期，股權(quán)激勵(lì)提振士氣，業(yè)績(jī)目標(biāo)壓力不大，我們維持原盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)18-20年歸母凈利潤(rùn)分別為3.58/4.35/5.0億元，對(duì)應(yīng)PE分別為16/13/12倍，維持增持評(píng)級(jí)。